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Este viernes 8 de mayo vence el plazo para que los tenedores de bonos argentinos –denominados en moneda extranjera con jurisdicción internacional– se pronuncien sobre la oferta realizada por la Argentina.

La operación de canje es sumamente compleja: involucra distintas emisiones de bonos que han pasado procesos de reestructuración en 2005, 2010 y 2016.

Encima, cada serie exige distintas mayorías para considerar como aceptada la oferta. Como se observa, la Argentina se repite a sí misma cada 5 años en materia de acuerdos y desacuerdos con quienes le prestaron recursos.

La oferta conlleva quita en intereses y de capital, y período de gracia hasta 2023 con canjes de bonos en distintos grupos según el vencimiento original. La propuesta: un valor presente de 33 centavos por cada dólar adeudado.

El problema argentino

Cuando la Argentina recibe al G20 diciendo que quiere jugar en primera y menos de 24 meses después dice “No puedo pagar” se presenta en la mesa de negociación como poco confiable e impredecible. O no era tan cierto que antes estaba para jugar en primera o ahora no está mostrando todo lo que puede ofrecer.

La Argentina nunca tuvo en todo el siglo 20, y en lo que va del 21, un proyecto de país a largo plazo que incluya la siguientes premisas:

  • Estrategias sectoriales y políticas públicas, amparadas en leyes del Congreso, para apoyar a los sectores que puedan crecer y competir

  • Incentivos al sector privado para que invierta y cree empleo

  • Programas que aseguren una red de contención social que no desfinancie al Estado y posibilite una rápida reinserción de las víctimas de la anterior crisis


  • Instituciones que aseguren el respeto a la propiedad privada y a los derechos de los ciudadanos, con cuidado de las reglas de juego

  • Un Plan de Gobierno que exceda el marco de una gestión, articulando políticas sanitarias, educativas, alimentarias y  económicas


  • Un Estado con disciplina para gastar de manera inteligente y sólo en la medida de sus posibilidades

Es en este marco carente de infraestructura sociopolítica que se desarrolla una economía pequeña, poco competitiva y que, de tanto en tanto, se abre al mundo para endeudarse porque no logra administrarse con lo que tiene.

La letanía es conocida: ingreso de capitales de corto plazo, apreciación del tipo de cambio, pérdida de competitividad, déficit de la balanza de pagos, crisis cambiaria, fuga de capitales, caída de la actividad económica, default.

Cíclica

Ante esta composición endeble, no sorprende que cada 5 años la Argentina se repita a sí misma.

Es un contexto donde es difícil obviar la necedad de quienes suscriben títulos de la deuda argentina: saben que la Argentina tiene historia como mal pagador y, no obstante, insisten en comprar bonos argentinos. Quien compra un bono que rinde varias veces que lo rinde un título público de los países de la región sabe a lo que se expone.

Por más que se logre un acuerdo esta semana -y ojalá así sea- las posibilidades de que la Argentina cumpla durante todo el período de los “nuevos bonos” tienden a ser bajas en el corto plazo, y muy bajas o nulas en el largo plazo.

No sólo porque la Argentina demostró que no es capaz de hacer crecer su economía por encima de la tasa de crecimiento de su población en todo un siglo, incapacidad que no es exclusiva de los últimos gobiernos.

Cultura del incumplimiento

Pero al margen de lo empírico, se culturizó en la sociedad el incumplimiento de las obligaciones al punto de la habitualidad. La objeción de conciencia es una excepción, así como la culpa.

Aún cuando la Argentina logre que sus acreedores no reciban pagos por 3 años, el daño a la reputación crediticia de la Argentina seguirá escalando.

Impactará en un sector público que volverá a emitir moneda para financiar sus déficit recurrentes; en las entidades financieras y en las empresas grandes que tendrán dificultades para renovar créditos o acceder al mercado de capitales; y en las pymes, que deberán autofinanciarse o depender de líneas de crédito concesionales.

En tanto, importar insumos o equipamiento implicará contar con mayores y mejores garantías, que no serán fáciles de conseguir. El mercado de cambios, para pagar importaciones, tendrá mayores restricciones. Mala noticia para actividades como la energía o el agro –eventuales motores de reactivación– que dependen de esos insumos y maquinarias importadas.

En definitiva, un default repercute en la capacidad de acceder al financiamiento, crear empleo, importar bienes de capital o insumos para la salud, o reactivar el aparato productivo, entre otros.

Opciones

Ni el Gobierno ni los tenedores de bonos saben si la Argentina podrá o querrá en el futuro pagar su deuda una vez alcanzada la reestructuración. Aún así, es posible trabajar en las variables que sí pueden controlar. La Argentina tiene varias opciones:

  • Mantener su oferta y esperar un default 

  • Mejorar su oferta en términos financieros e iniciar un período de negociaciones, que puede llevar varios meses y tiene un final abierto

  • Mejorar su oferta en términos administrativos, con nuevos incentivos que acerquen a las partes y mecanismos que mejoren la gobernabilidad de la relación deudor-acreedor


Nos detendremos en la última alternativa.

Propuestas

La Argentina podría crear de un Fideicomiso de Repago de la Deuda Externa, que recibiría un porcentaje fijo de la recaudación mensual más un porcentaje variable como se vería a continuación. Esta figura le permitiría al acreedor un monitoreo en tiempo real de la evolución de la capacidad de pago del país, al tiempo que alertaría sobre ingresos en la cuenta del fideicomiso por debajo de la programación. Un Comité de Administración podría auditar las cuentas del fideicomiso.

La Argentina podría presentar la opción de un pago variable que surja de un excedente en exportaciones -y por ende, en derechos de exportaciones- cuando el precio de la soja y del barril de crudo supere determinados niveles en un determinado año.

La Argentina podría proponer que quienes ingresen al canje -incluso como está planteado hoy- reciban una opción para ingresar como socios en proyectos de participación público-privada en exploración y producción de petróleo y gas, gasoductos, oleoductos, tren para llevar la producción de Vaca Muerta a Bahía Blanca para su utilización en el polo, proyectos de energías renovables, líneas de alta tensión, rutas, programas de vivienda, entre otros.

La opción permitiría entrar con descuento al capital de esos proyectos, o directamente permitir al titular de esa opción canjear por la participación del Estado en dichos proyectos, o permitir que el Estado ceda la recaudación de esos proyectos al fideicomiso arriba mencionado durante los primeros años de vida de los proyectos.

Ciertamente, la valorización de esas opciones y participaciones hoy no se puede hacer, pero queda la buena fe de las partes para sentarse a negociar.

Por otra parte, muchos podrían sostener que hoy Vaca Muerta es inviable. Es cierto que la situación del petróleo es crítica a nivel global, pero no debería prolongarse más allá de 18 meses (no sólo por reactivación de la demanda en respuesta a los programas fiscales de ayuda en el G7, sino por la desaparición de proyectos menos viables, con lo que al retraerse esa oferta en un escenario de mayor demanda, debería haber un repunte de la actividad y de los precios).

Buena fe

Como mencionamos en una reciente publicación sobre reestructuración de deuda, la Argentina puede capitalizar el pago de los intereses de los primeros meses, pero siempre conviene que haga pago inicial para demostrar buena fe.

Asimismo, la Argentina podría recurrir al FMI pero no ya para que entregue fondos, sino para convertir los US$ 5000 millones pendientes de desembolso en un Fondo de Garantía Soberana para lograr apalancar, con distintos factores de apalancamiento por cada dólar bajo en el acuerdo. Tal vez puedan darse mayores garantías a las emisiones más largas o a últimos tramos de las mismas.

Se debe buscar en el canje la mayor preferencia por las emisiones más largas y, por ende, una garantía en tramos finales bajaría la tasa de interés a largo plazo.

Asimismo no debería descartarse el pedido de un put (opción de venta) a la Reserva Federal para los tenedores de bonos argentinos con residencia en los Estados Unidos, lo mismo que con el BCE para residentes europeos. En caso de default argentino, dichos bancos centrales comprarían la emisión fallida a los tenedores privados para que la Argentina, en ese momento, se siente a negociar con los bancos centrales. Incluso el precio de compra de esa deuda podría estar preacordado.

Por último, es necesario analizar el canje de deuda argentina con los organismos internacionales a cambio de que dichos fondos –que hubieran ido al pago de deuda– se apliquen (ya pesificados) a programas y proyectos de inversión en regiones que promuevan la biodiversidad y la defensa del medio ambiente.

Si algo demostró la pandemia es que el actual sistema económico mundial no es sustentable si no cuida mejor los equilibrios en nuestro planeta.


El autor es director independiente en empresas, asesora a CEO en materia de estrategia y a Gobiernos en el diseño e implementación de políticas públicas. Fue director en PwC, analista sectorial de la consultora Economía y Regiones, especialista en reestructuración de préstamos y gestión de empresas en crisis y analista del sistema financiero en el BCRA

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